海外宏观专题：原油利空出尽了吗？

来源：广发证券　　作者：郭磊　　发布时间：2017-06-12

油价大跌谁之过？能够掣肘油价的因素有四类。理论上讲，能够掣肘油价的因素有四类：供给增加（涵盖技术进步）、需求疲软、出现替代性能源以及流动性收紧。从EIA 估计的原油及其他液态能源消费占比及同期美债走势来看，后两者并非驱动此轮油价调整的主因。

我们认为近期油价调整主因是供需结构的边际变化，同时也有地缘政治因素推波助澜。

第一，全球供求结构的边际变化在一季度前有利于原油而二季度不利于原油。从上半年原油供需结构来看，OPEC 兑现并延长减产计划，但已无边际贡献（交易中素有“买预期、卖事实”的说法）。Q1 供给边际回落，需求逐月改善，加上对美国财政刺激存在预期，因此油价保持坚挺；Q2 供给边际回升，消费端却没有进一步加速，加上美国财政政策预期出清等因素，油价出现大幅波动且处于偏弱格局。

第二，特朗普宣布退出《巴黎气候协定》以及美国或将出售其原油储备，引发原油长期供给增加的预期。美退出《巴黎气候协定》加之美国总统特朗普此前提议出售美国一半战略石油储备的设想大概率表明美国增加原油供给将是长期行为。

第三，沙特等国决意与卡塔尔断交，引发对减产协议持续性的担忧。2014 年原油下跌以来，中东出现过三次断交事件，前两次油价都出现了深度回调，此次亦然。

原油的利空出尽了吗？我们认为40-45 美元/桶大概率为年内国际原油价格底部区间。

理由一：40-45 美元/桶区间已经接近美国页岩油盈亏平衡成本，且显着低于OPEC 国家的财政平衡成本。从现金成本的角度评估，在无需求坍塌、技术进步（目前尚无）、主要产油国突然大幅增加供给（或释放相应信号）的前提下，30 美元/桶难以跌破。从盈亏成本的角度评估，尽管美国原油的盈亏成本不到40 美元/桶，但惟有显着高于其盈亏成本，美国原油供给商才有望大幅增加资本开支。

理由二：中期而言原油需求大概率平稳上升。欧美日经济增长的上行概率或高于下行风险，中国经济增长整体平稳，边际略微走低。原油需求大概率平稳上升，加上下半年为原油需求旺季，进而中短期内原油需求坍塌的概率非常之低。加元及卢布的近期走势也暗示油价继续深度调整或为小概率。

核心假设风险：产油国大幅增产，主要经济体经济增长失速，各国紧货币力度超预期。

责任编辑：《每日财讯网》编辑

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