央行不降准？无近忧，但须有远虑

来源：西南证券　　作者：李佳颖　　发布时间：2017-04-17

货币政策目的在于实现货币总量的合理增长。由于经济增长需要货币扩张，因而货币总量需要实现持续增长。 货币总量是基础货币和货币乘数的乘积。因而实现货币总量扩张，需要通过基础货币的增长和货币乘数提升来实现。

从我国此前经验看，提升货币乘数可以通过降准、发展同业业务和减少央票规模。但在目前防风险的政策背景下，同业业务规模将受到严格控制。而央票目前存量几乎可以忽略，没有进一步减少的空间，因而降准成为提升货币乘数的工具。如果央行由于担心宽松信号过于明显而不选择降准，则意味着央行需要扩张基础货币。 也就是说， 目前在推动货币总量扩张方面，央行需要在降准和投放基础货币两者之间做出选择。

如果央行出于稳定汇率等多方考虑，担忧降准信号意义太强，在降准方面保持审慎态度，则在同业不再扩张背景下实现货币稳定增长，需要央行大力扩张基础货币。

外汇占款出现下降趋势后，央行选择通过创新性货币工具投放基础货币。这些创新性货币工具包括 SLO、 SLF、 MLF 和 PSL 等。这些工具的相同模式是全国性商业银行将高信用高流动性资产抵押给央行，以获得央行资金投放。这意味着利用这些工具进行基础货币投放的规模受全国性商业银行持有这些高质量资产存量限制。

央行如不降准，虽没有近忧，但需要有远虑。目前全国性商业银行持有的尚未抵押出去的合格抵押物能够支撑央行 1-2 年的基础货币投放量，考虑到央行还可以通过扩大抵押物规模来扩大基础货币投放空间，例如将地方债全部纳入合格抵押物。因而我们估计央行依然具有在 2 年左右时间的长度上不降准的能力。但这些方法只能治标，不能治本。央行不降准，虽然没有近忧，但需要未雨绸缪，需要有远虑。

一方面，降准是资本流动形势发生变化后货币政策应有之趋势，是中性货币政策，央行应该与市场充分沟通，消除将其视为高度宽松政策的误解。 另一方面，过高的存款准备金水平扭曲了金融市场，不仅推动金融机构大力发展表外业务，而且通过减少市场可抵押高流动性资产规模加大了市场波动和金融机构风险，加剧金融风险。

央行未雨绸缪，应该选择合适时间降准，我们认为今年下半年是央行可能的降准时点。我们认为央行会选择未雨绸缪，提早降准，以避免货币政策空间逼仄和加剧金融市场扭曲。而目前政策取向将导致实体经济资金面趋紧，带动经济下行，可能在下半年再度冲击政府底线。届时货币政策宽松预期提升之后，央行可能再度推出降准措施。

责任编辑：《每日财讯网》编辑

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